Il fisco entra nel deal, e paga la polizza

Nel 2025 le coperture sui rischi fiscali applicate all’M&A italiano salgono a 92, un segmento piccolo ma ad alto margine consulenziale su cui le reti broker globali stanno posizionando i loro team specialty

Nel 2025 le polizze Tax Insurance stipulate a servizio di operazioni di M&A in Italia sono arrivate a 92, contro le 77 dell’anno precedente. Un più 20% che, letto da solo, dice poco. Letto dentro il mercato del transactional risk, indica dove si stanno spostando le competenze e la capacity dei broker corporate: verso un prodotto tecnico, costoso da presidiare, che entra nella meccanica stessa della trattativa e non nella semplice protezione a valle.

Un numero piccolo con una traiettoria ripida

I 92 contratti del 2025 vanno maneggiati per quello che sono: numeri assoluti bassi, con una traiettoria molto rapida alle spalle. Le stesse polizze fiscali erano appena 12 nel 2023, salite a 77 nel 2024 (più 500%), con una capacity collocata di 2,3 miliardi di euro in quell’anno. Il salto dell’ultimo esercizio è più contenuto in percentuale, ma consolida un segmento che due anni fa era di fatto residuale.

La cornice in cui si muove è quella del transactional risk italiano, ormai stabilizzato. Nel 2025 i dati Marsh contano circa 280 deal assicurati e 404 polizze Warranty & Indemnity (più 4%), con una penetrazione ferma intorno a un’operazione su cinque, circa il 20%. Il tutto su un mercato M&A nazionale di circa 1.350 operazioni e 70 miliardi di euro di valore, in crescita del 9%. La domanda resta trainata dal private equity, che in Italia vale il 56% del transactional risk. Sui prezzi, il 2025 segna un’inversione: le tariffe risalgono di circa il 5% dopo la fase di compressione.

Marco Araldi, amministratore delegato di Marsh Italia, colloca queste coperture in una fase di diffusione ormai stabile a supporto delle operazioni, e riconduce i rischi fiscali a un elemento di incertezza rilevante nei deal. È la lettura che spiega perché un prodotto di nicchia stia guadagnando spazio: non copre un imprevisto qualunque, ma toglie dal tavolo negoziale una variabile che altrimenti blocca la chiusura.

Cosa assicura, davvero, una tax insurance

Qui sta il cuore tecnico. La tax insurance copre una posizione fiscale identificata, una interpretazione o un trattamento tributario già noto alle parti, che potrebbe essere contestato dall’amministrazione finanziaria. È l’esatto opposto della logica delle W&I, che proteggono l’acquirente da rischi ignoti derivanti dalla violazione delle dichiarazioni e garanzie del venditore.

La distinzione non è accademica. Un rischio fiscale emerso in due diligence è per definizione noto, e proprio per questo viene tipicamente escluso dalla copertura W&I. Senza uno strumento dedicato resterebbe sul tavolo, diventando materia di trattativa: sconti sul prezzo, meccanismi di escrow, indennizzi differiti, nei casi peggiori uno stallo. La tax insurance estrae quella posizione dalla negoziazione e la trasferisce a un assicuratore, permettendo di chiudere l’operazione alle condizioni concordate. I due prodotti non competono, si completano.

La copertura interviene su tre fronti: la ripresa fiscale in caso di riqualificazione della posizione da parte del fisco, i costi di difesa nell’eventuale contenzioso, e il gross-up fiscale dell’indennizzo, così che la somma liquidata resti netta per l’assicurato. L’uso non si esaurisce nell’M&A. Le stesse logiche si applicano a riorganizzazioni di gruppo, distribuzione di dividendi, transfer pricing e, in generale, alla protezione di bilancio, quando si tratta di liberare accantonamenti a fronte di posizioni incerte.

Sul prodotto valgono alcuni parametri indicativi: soglie che partono dal milione di euro, un premio one-off compreso tra il 2% e l’8% del massimale, tempi di collocamento nell’ordine di poche settimane. Sono ordini di grandezza tipici della copertura, non medie di mercato italiane, che restano un dato non disponibile.

Il divario con l’Europa come misura del potenziale

Il confronto con il resto del continente aiuta a inquadrare la fase. In area EMEA il ramo fiscale cresce di circa il 50% nelle polizze e di oltre il 100% nei limiti assicurati: dinamiche che l’Italia, partendo da una base assoluta molto più bassa, non ha ancora espresso. Per l’Italia quel distacco misura soprattutto lo spazio ancora da occupare, più che un ritardo strutturale del mercato.

A spingere sono più fattori convergenti: la complessità crescente delle operazioni, l’uso tattico della copertura in fase di due diligence per neutralizzare un ostacolo puntuale, la disciplina del private equity abituato a prezzare ogni variabile di rischio, e un mercato M&A che nel 2025 ha tenuto sul valore. Il tema del contenzioso tributario, spesso citato come motore, resta sullo sfondo come contesto qualitativo più che come dato quantificato.

Perché la partita si gioca sulla competenza, non sul collocamento

Sul segmento si stanno posizionando le grandi reti. Oltre a Marsh, che pubblica i dati e presidia il ramo, Aon, WTW e Howden hanno practice dedicate, e Gallagher ha aperto in Italia un team Transaction Solutions nel giugno 2026, costruito in buona parte con professionisti arrivati proprio da Marsh, Aon e Howden per presidiare da subito la fase di strutturazione. Non è un caso isolato: a muoversi sono i nomi in cima alla classifica globale del brokeraggio, gli stessi che stanno portando fino a Milano la loro corsa al capitale e alle competenze. È il segnale che il transactional risk, e la sua componente fiscale in particolare, è diventato un’arena competitiva in cui vale la pena investire team e strutture.

La ragione è nella natura del prodotto. Qui il broker non intercetta una domanda già formata per collocarla su un listino. Interviene a monte, nella strutturazione dell’operazione, dialogando con studi tributari, consulenti legali e fondi, individuando la posizione fiscale da isolare e costruendo intorno a essa la copertura con capacity specializzata, spesso reperita su Lloyd’s e mercati esteri. È advisory corporate di fascia alta, con barriere d’ingresso elevate: servono competenza fiscale interna, accesso alla capacity giusta e team dedicati, tre cose che non si improvvisano.

Ne deriva un riposizionamento del ruolo. In questo perimetro il broker specialty non è un distributore, ma un abilitatore: rende possibile un’operazione che senza la copertura rischierebbe di arenarsi. È il tipo di relazione che si costruisce sul deal e resta, difficilmente replicabile per prezzo, e che spiega perché reti globali stiano scommettendo su un mercato ancora fatto di poche decine di polizze l’anno.

I 92 contratti del 2025 non pesano per volume. Contano perché fotografano un settore in cui il valore per l’intermediario si misura in competenza e accesso ai mercati, non in numeri di portafoglio, e in cui chi arriva prima con la struttura giusta occupa uno spazio che l’Italia deve ancora riempire.